中银证券认为，美国推出的「对等关税」可被视为抑制美元全球大循环的政策举措，反映了美国政府在面临「根本特里芬难题」时，以牺牲美元霸权为代价，试图巩固美国霸权的选择。从这个意义上来说，「对等关税」是美元全球大循环由盛转衰的一个标志性的事件。政策推出后美元和美债的走弱，金价的走强，都是美元全球大循环拐头的表现。
上世纪80年代以来的全球化过程中，国际经济中形成了「全球失衡」的局面。其中美国是最主要贸易逆差国，全球总贸易逆差大部分都来自美国。在全球失衡中，伴随着商品全球流动的，是美元的全球大循环——美元经由美国对别国商品的购买而流出美国，又通过别国向美国金融市场的投资而回流美国。正是1971年美元与黄金的脱钩，让世界经济进入了「牙买加体系」时代，摆脱了「休谟机制」对各国贸易不平衡的自动修正，才让全球失衡变得可能。因此可以说，美元全球大循环催生了全球失衡。
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美元全球大循环兴盛的图景中，埋藏着大循环走向衰落的种子。当前，顺差国对美元的需求仍然强劲，但大循环衰落的种子却正在美国发芽。美元让美国患上了「荷兰病」，带给美国制造业衰退、产业空心化的反噬，威胁到了美国的长远霸权。美国正面对着「根本特里芬难题」，即美国霸权与美元霸权之间的矛盾——美国霸权造就了美元霸权，但美元霸权反过来却会导致美国霸权的衰落，以及最终美元霸权的丧失。
2025年4月美国推出的「对等关税」可被视为抑制美元全球大循环的政策举措，反映了美国政府在面临「根本特里芬难题」时，以牺牲美元霸权为代价，试图巩固美国霸权的选择。从这个意义上来说，「对等关税」是美元全球大循环由盛转衰的一个标志性的事件。政策推出后美元和美债的走弱，金价的走强，都是美元全球大循环拐头的表现。
从美元全球大循环的兴衰中，中国可以得到三点启示。第一，从长期来看，人民币国际化不应以取代美元、构建人民币霸权为目标。第二，从中期来看，中国应积极扩大内需，推动消费转型，以更为顺畅的「内循环」来降低对「外循环」的依赖。第三，从短期来看，中国很可能已经接近了外需的「天花板」。
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中银证券提到，2025年反常偏高的黄金价格也与美元全球大循环的转折有关。通常情况下，黄金是一种带有避险属性的特殊的大宗商品，金价有明显的逆周期性：全球经济景气向好的时候，金价涨幅会跑输大宗工业原材料的价格；全球经济景气走弱的时候，金价反而会跑赢工业原材料价格。在过去40年时间里，金价的这种逆周期性相当显着。但情况从2024年6月开始发生了变化。从那至今的这一年多时间里，以7大工业国OECD领先指数衡量的国际经济景气度明显上升，反映国际经济景气整体向好。如果按照之前40年的经验，这时金价应跑输工业原材料价格才对。但情况恰恰相反，这段时间金价相对工业原材料价格的超涨幅度不降反增，甚至创下了四十年来的新高，完全打破了过去四十年的历史经验。
黄金价格的反常冲高，是美元全球大循环转折的一种反映。尽管在各种国际支付工具的可能备选项中(黄金也包含其中)，至今还找不到任何一种可以取代美元地位的东西，对美元信心的下降还是会影响各类资产的价格。对国际投资者而言，虽然还找不到美元的替代品，但在自己的资产配置中，减少一点美元资产，增加一点黄金，也是合情合理的。金价的反常走高，应该来自於此。(da/a)
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